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Investimentos

A inflação vai subir: a salvação está na NTN-B?

A última decisão do BC só vai dar certo se tudo o mais der muito errado. Ou seja, a inflação só não vai subir se uma crise de proporções cósmicas se abater sobre o mundo, como em 2008.

Como um raio normalmente não cai duas vezes no mesmo lugar, é lícito então desconfiar que a inflação vai subir. Como se proteger? Há algumas maneiras, mas a primeira que vem à cabeça é o investimento em NTN-B, que é o título público cuja rentabilidade é atrelada ao IPCA. Nada mais lógico, não é mesmo? Afinal, se o IPCA subir, estes títulos vão render mais, correto?

A resposta, como em tudo a que se refere a finanças, é: depende. Depende porque a NTN-B é um título híbrido: uma parte de seu retorno é atrelado ao IPCA, mas outra parte do retorno é uma taxa prefixada. Assim, se você comprar uma NTN-B com vencimento em 2024, você vai obter uma rentabilidade de IPCA + 5%. Estes 5% são prefixados. E como todo título com rentabilidade prefixada, se a taxa sobe você perde, se a taxa cai você ganha. Veja mais detalhes sobre este mecanismo no post Você sabe porque pode perder dinheiro na renda fixa? Então entenda.

Então, vejamos. Quais as forças que comandam a formação da taxa da NTN-B? Tudo em renda fixa começa na taxa básica de juros da economia, a SELIC. Em se tratando da taxa livre de risco, para você se arriscar em títulos parcialmente prefixados (onde você pode perder dinheiro do dia para a noite), estes títulos precisam pagar mais (ou ter a esperança de pagar mais) do que a SELIC.

Hoje a SELIC está pagando 12%, enquanto uma NTN-B que vence em 15 de agosto de 2012 (daqui a um ano, portanto), está pagando IPCA+4,2% ao ano (veja aqui). Então, para que a NTN-B ganhe da SELIC, o IPCA deve ser de 7,5% (calculando com juros compostos) nos próximos 12 meses, correto? Errado! É bem provável que a SELIC seja reduzida nos próximos meses. Portanto, a SELIC acumulada nos próximos 12 meses será menor que 12%. Quanto? Uma boa proxy é verificar quanto está pagando um título prefixado de mesmo prazo. O contrato de DI futuro com vencimento em 1º de outubro de 2012 está pagando 10,76% (confira aqui). Assim, a inflação implícita aproximada para os próximos 12 meses é de 6,30%. A questão agora é simples: você acha que esta inflação será maior ou menor que 6,30%? Se você acha que será maior, deve comprar a NTN-B. Se você acha que será menor, deve partir para uma LFT ou uma LTN (veja no post NTN-F x LFT: o que escolher?, como escolher entre uma LFT ou uma LTN).

Agora, atenção! O mais capcioso deste raciocínio vem agora. O racional acima só vale se você ficar com o título até o seu vencimento. Neste caso, pouco importam as oscilações do preço do papel no meio do caminho. Se você tiver feito uma boa previsão sobre a inflação, o resultado final do seu investimento seguirá a matemática acima. Mas e se você quiser se desfazer do título no meio do caminho?

Digamos que você queira investir em uma NTN-B com vencimento em 2045, que está pagando hoje IPCA+5,65%. Como saber a variação da SELIC até lá? Neste caso, trata-se de um exercício muito difícil, além de inútil. Inútil porque não é assim que o mercado raciocina. E o que importa, agora, é como o mercado raciocina. Você provavelmente não vai segurar este título até 2045, certo? Portanto, vai se desfazer dele antes do vencimento. E vai se desfazer dele a preço de mercado. Assim, importa a taxa que o mercado estará praticando no momento da venda.

Suponha que você queira vender daqui a 3 anos, e esta mesma NTN-B esteja pagando, no momento da venda, IPCA+6,5%. A perda de capital causada por esta subida da taxa é de 17% (veja o post Você sabe porque pode perder dinheiro na renda fixa? Então entenda para entender este cálculo). Ou seja, o IPCA acumulado nestes três anos deve ter sido acima de 17% para que você não tenha perda de capital, ou bem mais do que isso para que você tenha conseguido empatar com a SELIC.

Resta agora entender porque raios o mercado decidiu que o cupom da NTN-B deveria subir de 5,65% para 6,50%. O cupom das NTNs-B mais longas refletem uma visão do mercado sobre o nível das taxas de juros reais que devem ser praticados na economia em equilíbrio. Não se trata de uma previsão, mas de uma análise sobre as condições presentes e seu impacto sobre a perpetuidade. Vejamos alguns cenários possíveis:

1)     O banco central é percebido pelo mercado como institucionalmente comprometido com o controle da inflação. Neste cenário, as taxas de juros reais tendem a convergir para patamares mais civilizados.

2)     O banco central é percebido temporariamente como leniente com a inflação, mas o arcabouço institucional permanece intacto. Ou seja, trata-se de um BC provisoriamente leniente, mas que voltará aos trilhos mais cedo ou mais tarde. Neste caso, todas as taxas de juros (SELIC, prefixadas e as reais) deveriam subir, para trazer a inflação de volta.

3)     O banco central (e o governo como um todo) é percebido como permanentemente comprometido com qualquer coisa, menos com o valor da própria moeda. Sendo assim, é de se esperar inflação alta e juros reais negativos.

Os melhores cenários para o detentor de uma NTN-B de longo prazo são o 1 e o 3. O cenário 2 faria com que o mercado aumentasse o cupom das NTNs-B, provocando perdas para os seus detentores. Nos últimos anos, o cenário 1 prevaleceu, razão pela qual as NTNs-B foram um bom negócio, mesmo com a inflação em queda. Mais recentemente, nas últimas semanas, um pouco do cenário 3 prevaleceu, e por isso as NTNs-B renderam bem.

Obviamente, torcemos para que o cenário 1 prevaleça no final.

Crédito do thumbnail: Free Digital Photos by Kittisak.

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26 Comentários

  1. pedro disse:

    excelente artigo

  2. Antonio disse:

    Gostei muito desse blog, parabens! Um dia quero trabalhar com tradding, mas tem coisas que nao consigo entender.
    Sobre contratos futuros de DI, ouvi na facul que pode ser comparado a um swap di. Mas se eu comprar contratos futuros de Di, eu fico ativo em cdi ou na tx fixa?

    • Bruno disse:

      Dr. Money, adorei esse site. Para quem gosta de Mercado de capitais, esse site e fundamental para entender melhor o funcionamento. Tambem fiquei curioso quanto a duvida do amigo Antonio, sempre achei a minha duvida boba, mas agora fico mais tranquilo para perceber que tambem tem gente que tem as mesmas duvidas.

  3. Lia disse:

    Estou com uma dúvida: para ficar comprada em implicita, tenho que comprar NTN-B + contratos futuros de DI, e isso? Vi em alguns artigos, que o ano de 2012 alguns bancos ficaram posicionados assim. Mas se comprar DI com selic caindo nao se perde dinheiro?

    • drmoney disse:

      Lia, é isso mesmo: para ficar comprado em inflação implícita é preciso comprar NTN-B e vender contratos futuros de DI. E o motivo é simples: ao vender contratos DI, você está “neutralizando” o cupom da NTN-B, sobrando somente o componente de inflação. Por exemplo, digamos que a NTN-B que vence em maio de 2017 está pagando IPCA+5,85%, enquanto o contrato do DI vencendo em janeiro de 2017 esteja pagando 12,10%. Ao comprar a NTN-B e vender o DI, você está comprando inflação a 6,25% ao ano até janeiro de 2017. Se a inflação for maior do que isso, você ganha dinheiro, pois a NTN-B vai render mais que 12,10%, e o contrato DI custou só 12,10% ao ano. Se, por outro lado, a inflação for menor que 6,25% ao ano, você perde dinheiro, pois a NTN-B vai render menos que 12,10%, que é o custo do seu “empréstimo”, que é a venda do contrato DI.
      Veja que esse raciocínio independe da trajetória da SELIC até o vencimento do contrato. Obviamente, no meio do caminho você pode perder ou ganhar dinheiro, dependendo das variações das taxas da NTN-B e do contrato futuro. Mas se você segurar essa operação até o vencimento, essa aposta vai depender somente do comportamento da inflação.
      Espero ter esclarecido. Qualquer coisa, volte a perguntar.

  4. paulo disse:

    Quando se aplica em fundo com IPCA Lonngo Prazo, ou seja NTN-B longa, e o cupom sobe (junto com a SELIC) as cotas do fundo caem….Se o fundo segurar esses títulos es juros caírem ao longo do tempo, é provável que se recupere o valor da cota. Certo?

    Mas como garantir que o fundo segurará os títulos? não tenho certeza se é viável segurar cotas em fundo desses -NTN-B- após queda para esperar recuperar seu valor…

    • drmoney disse:

      É verdade Paulo, para que você recupere o seu investimento com a eventual queda das taxas de juros, é necessário que o fundo segure estes títulos. Se a política de investimento do fundo estabelecer que o gestor necessariamente vai estar aplicado em NTN-B o tempo todo, então o mais provável é que o fundo segurará estes títulos. Caso contrário, o gestor do fundo pode sim vender os títulos, e perder a recuperação. Verifique junto ao seu banco, ou lendo o prospecto do fundo. qual a política de investimento do fundo.

  5. sergio disse:

    estou querendo investir meu salario em imóvel no nordeste mas minha renda é pouca, purinconto só tenho a penas sonhos, espero um dia esse sonha seja realizar ‘como posso fazer isto?

  6. Claudia disse:

    Dr. Money, Estou com um fundo de renda fixa composto com 95% em NTN-B. Lendo seu artigo fiquei mais esclarecida sobre o que êh este NTN-B, porém comecei a aplicar nele em dezembro de 2012. Até estava ficando legal, a partir de fevereiro começou a cair direto. Acredito que deva ser esta subida da selic. Vc acha que se eu deixar um ano neste fundo eu corro o riso de ter uma rentabilidade negativa em 12 meses? Obrigada Claudia

    • drmoney disse:

      Claudia, o fundo perdeu neste período porque as taxas das NTN-B subiram, e não porque a SELIC subiu. As coisas estão relacionadas, mas é bom ter em mente o conceito. Eu comento sobre esta diferença no post “A relação entre a taxa SELIC e o retorno dos investimentos em renda fixa”. E, sim, é pouco provável que o seu rendimento seja negativo em um período de 12 meses. O que não significa que você ganhará mais neste fundo do que em um fundo DI neste período. Espero ter esclarecido.

  7. dimarcinho- disse:

    Dr. Money,

    como renda fixa não é meu forte, gostaria de um help.

    Digamos que eu tenha um título NTN-B Principal hoje para vencimento em 10 anos e com taxa de 4%+IPCA (q está implícito em 6,5%).

    Ele então deveria estar custando 1000/1,105^10 = 368,44

    Correto até aqui? Se estiver, minha dúvida é a seguinte.

    Digamos que em 2 anos a inflação comece a acelerar e chegue a 8%. O mercado identifica isso e faz com que os juros também subam para, digamos, 5%.

    O título então agora deverá valer 1000/1,13^8 = 376,16

    Está correto este raciocínio?

    O que estou achando estranho é que a aceleração da inflação está diminuindo o valor dos títulos na marcação a mercado.

    É isso mesmo?

    Abraços!

    • drmoney disse:

      A inflação não entra no cálculo da taxa de desconto. O IPCA é a parte pós-fixada da taxa e, portanto, só entra reajustando o preço do título na medida em que o tempo vai passando. A taxa de desconto é apenas a taxa prefixada. No seu exemplo, 4% e 5%, respectivamente. De fato, esse aumento dos juros faz com que o título perca valor.
      Vamos usar o seu exemplo, considerando que o título seja comprado hoje, faltando 10 anos para o vencimento. Temos: 1000/1,04^10 = 675,56. Passam-se 2 anos, e a inflação acumulada é de 10%. Portanto, o preço inicial de 1.000 deve ser corrigido em 10%, para 1.100. Assim, o preço agora (com a taxa de 5% e 8 anos para o vencimento) é: 1100/1.05^8 = 744.52.

  8. Dr. Money disse:

    Antônio, tanto as taxas reais (cupom das NTNs-B) quanto nominais (prefixadas) despencaram em agosto e em setembro. Isso aconteceu porque o cenário internacional piorou muito, e as taxas de juros no mundo inteiro caíram, precificando uma recessão global. Quando a atividade econômica desacelera, as taxas de juros recuam, antecipando a resposta da autoridade monetária a um ciclo de desaceleração da economia. De fato, no Brasil, o mercado de taxas de juros (tanto reais quanto nominais) antecipou a decisão do COPOM de agosto, que efetivamente derrubou a SELIC.
    Espero ter esclarecido. Sinta-se à vontade para pedir mais algum detalhamento. Abraço!

  9. Antonio Luis de Castro disse:

    Dr. Money,
    Porque o mercado decidiu que o cupom da NTN-B teria que cair de 6,5% em julho 2011 para algo com 5% em outubro de 2011?
    Os dados do cupom da NTN-B são os dados reais da NTN-B 150515 numa serie histórica de janeiro de 2009 a outubro de 2011. Escolhi este papel para minimizar as flutuações relacionadas ao duration, mas que fosse curto o suficiente para refletir as alterações ocorridas nas taxas pré-fixadas neste período.
    No gráfico anexo, vemos que o cupom caiu bastante no mês de agosto e depois se estabilizou num patamar de quase 150 bps mais baixo do que antes desta ultima crise. Sabemos que neste período o BC se reuniu duas vezes e reduziu a Selic em 100 bps, enquanto a inflação medida pelo IPCA permaneceu no topo do meta.

    Em sua opinião, porque o cupom “fechou tanto” neste período?
    Desde já agradeço os seus comentários.
    Antonio Luis de Castro

  10. Dr. Money disse:

    Guimarães, a tabela a que você se refere traz os preços dos títulos, ou seja, quanto você vai pagar por eles, ou quanto você vai receber por eles, caso queira vendê-los. O preço relaciona-se com a taxa de acordo com a natureza do título (pós-fixado, pré-fixado, indexado à inflação). Vou fazer um post a respeito para explicar melhor.

    Maurício, veja o meu post http://www.drmoney.com.br/2011/05/voce-sabe-porque-pode-perder-dinheiro.html, que explica porque os títulos de renda fixa recuam de preço. No caso específico das NTNs-B neste período, o cupom subiu porque o mercado começou a desconfiar que as taxas de juros reais deverão ser mais altas no futuro para combater a inflação, pois o BC está sendo leniente no presente. Justamente o cenário 2.

  11. Anonymous disse:

    Dr. Money, poderia explicar como um fundo como o do Banco do Brasil (RF LP Indice de Preço), que é atrelado a NTN-B, pode variar de um dia para outro, de positivo para negativo, como no periodo de 14/09 a 22/09/2011. Este caso se enquadra no cenario 2?
    Otima materia!
    Obrigado.
    Mauricio

  12. Guimarães disse:

    Recentemente, consegui formar uma poupança e comecei a pesquisar os diversos investimentos que poderia fazer. Inicialmente pensei em investir na bolsa, não muito, cerca de R$ 5.000,00, contudo comecei a me interessar pelo TD, pois o dinheiro que tenho é pouco e não posso arriscá-lo tanto. Contudo, ainda não entendi direito como funciona a venda e a compra desses titulos. Entendi que o investidor pode optar por várias modalidades de titulos, até ai tudo bem, mas como funciona aque tabela de preços para compra e para venda (alguns não tem o valor de compra). Alguém poderia detalhar melhor. Obrigado e parabens pelo blog!

  13. Dr. Money disse:

    Sandro, sem dúvida. Se você realmente pretende segurar estes títulos por muitos anos, acho que são imbatíveis, mesmo com toda a oscilação nos preços no meio do caminho.

  14. Anonymous disse:

    Dr. Money: Obrigado! É a melhor série de posts sobre o TD que já vi!
    Uma dúvida: ainda que as NTN-Bs mais longas apresentem maior volatilidade e possam perder valor ao longo do tempo, vc não acha que, mesmo assim, essas NTN-Bs (2035 ou 2045) seriam as opções mais interessantes em renda fixa para o longíssimo prazo (pensando na aposentadoria)?

    Sandro

  15. Dr. Money disse:

    Tiago, seja bem-vindo ao blog! Sinta-se à vontade para comentar, criticar e sugerir novos temas.
    Abraço.

  16. Tiago Herculano disse:

    Finalmete um texto mais detalhado sobre o assunto. Continue comentando o assundo de forma mais detalhista e aprofundada. Para fazer o básico ja existem muitos blogs e sites.
    Vou ler tudo no blog e comentar sobre.

    Abraço Amigo!

  17. Dr. Money disse:

    Leniente significa que o BC não está nem aí para a inflação. Como no cenário 2 o BC é apenas temporariamente leniente, quando ele acordar terá que subir novamente as taxas de juros (na verdade, a um patamar superior ao atual, dado que a inflação estará bem acima da meta).

  18. Anonymous disse:

    Dr Money,

    Ótima matéria, como sempre!
    Só não ficou claro para mim o cenário 2 onde "o banco central é percebido temporariamente como leniente com a inflação".
    Seria um cenário de inflação abaixo da meta/de deflação?

  19. Dr. Money disse:

    Usei um prazo bem longo (2045) justamente para aumentar a verossimilhança do meu exemplo. Como se trata de um título com 34 anos de prazo, somente uma investidor com seus 30 anos terá condições de manter este título até o seu vencimento, sem começar a se desfazer dele para a sua própria sobrevivência. Mas concordo com você, se puder manter, melhor.

  20. Anonymous disse:

    Dr Money: só não concordei com a seguinte frase:

    "Você provavelmente não vai segurar este título até 2045, certo? Portanto, vai se desfazer dele antes do vencimento."

    Acredito que é o contrário. Quem compra uma NTNB-2045 deveria estar sim pensando em levar o título até o vencimento, com um dos seguintes objetivos: (a) acumular poupança de longo prazo (aposentadoria); (b) ter uma fonte complementar de renda (via cupom pago pelas NTNBs).

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